augustus 2021, Publicaties

Geborgde corporatieleningen in de search for yield

Institutionele beleggers blijven op zoek naar meer rendement op obligaties, liefst in combinatie met duurzame karakteristieken. Is een belegging in geborgde corporatieleningen dan een interessante optie om te verkennen? De extra spread ten opzichte van staatsobligaties en het sociale karakter van woningcorporaties maken het een interessante categorie.

Woningcorporaties

Woningcorporaties richten zich op het bouwen, beheren en verhuren van sociale woningbouw. Het kenmerk van deze woningen is dat ze zonder winstoogmerk worden verhuurd aan mensen die niet in staat zijn om zelfstandig te kopen of te huren op de vrije markt.

Ondanks dat woningcorporaties beschikken over eigen middelen en kasstromen, waaronder huuropbrengsten, blijft er behoefte aan externe financiering. Deze behoefte zal naar verwachting de komende jaren groter worden vanwege omvangrijke verduurzamingsplannen. Om deze plannen te kunnen realiseren, zouden woningcorporaties tot 2050 elk jaar EUR 3,4 miljard moeten investeren, naast hun doorlopende uitgaven en investeringen in nieuwbouw en renovaties. Dat is niet haalbaar, daarom wordt extra externe financiering aangetrokken door middel van geborgde corporatieleningen. Dit was al te zien in de toename van de verstrekte geborgde financiering van EUR 6,3 miljard naar EUR 7,4 miljard in 202o, naar een totaal marktvolume van ongeveer EUR 81 miljard.

Beperkt risico door garantstelling

Woningcorporaties die financiering aantrekken voor sociale doeleinden zoals vastgelegd in de Europese wetgeving omtrent ‘Diensten van Algemeen Economisch belang’ (DAEB), komen in aanmerking voor een garantstelling door het Waarborgfonds Sociale Woningen (WSW). Deze garantie bestaat uit een drielaagse borging door het WSW, bestaande uit 1) een solvabiliteitsbuffer van de woningcorporaties, 2) de borgstellingsreserve van het WSW en de obligoverplichting van woningcorporaties en 3) achtervangovereenkomsten van het Rijk en de gemeentes van Nederland. De uiteindelijke kredietrating die daarmee van toepassing is op geborgde corporatieleningen is doorgaans AAA, zoals toegekend door Standard & Poor’s en Moody’s.

Ondanks dit beperkte risico hebben geborgde corporatieleningen een spread van tussen de 30 en 50 basispunten ten opzichte van Nederlandse staatobligaties met dezelfde kredietrating. Deze spread is hoofdzakelijk een compensatie voor de illiquiditeit van de corporatieleningen. Bij een beheerde portefeuille met een externe manager gaan de beheerkosten natuurlijk nog van deze spread af. Het beleggingsproces is intensiever dan het proces voor staatsobligaties, daarom zijn deze kosten bij geborgde corporatieleningen hoger. Beheerkosten zijn natuurlijk ook sterk afhankelijk van de beleggingsstructuur en de omvang van de investering.

Kenmerkend voor deze leningen is de mogelijkheid van een looptijd tot 50 jaar, wat langer is dan vergelijkbare leningen of obligaties. Samen met het relatief illiquide karakter zijn geborgde corporatieleningen geschikt voor een buy-and-hold strategie. Door de combinatie van lange looptijden, de spread ten opzichte van staatsobligaties en het relatief lage risico kunnen geborgde corporatieleningen als additionele waarde dienen bij het afdekken van de verplichtingen.

Duurzaam en sociaal

Vanuit een ESG-perspectief zijn corporatieleningen interessant vanuit zowel het sociale als duurzame oogpunt. De financiering uit geborgde corporatieleningen aan woningcorporaties kan uitsluitend gebruikt worden ten behoeve van sociale huurwoningen in Nederland. Toenemende interesse en beschikbare financiering zouden moeten leiden tot competitieve rentetarieven, en dit zou weer kunnen leiden tot lagere huurprijzen voor sociale woningen omdat woningcorporaties geen winstoogmerk hebben. Aangezien er over het algemeen sprake is van langlopende huurcontracten én leningen zal het langere tijd duren voordat dit effect zichtbaar wordt in de huurprijs.

In het begin van dit artikel is gerefereerd aan het uitgebreide verduurzamingsprogramma dat de woningbouwsector gaat vormgeven in de komende jaren. Als onderdeel van het klimaatakkoord hebben de woningcorporaties hun ambitie uitgesproken tot het gasloos en CO2-neutraal maken van ruim twee miljoen huurwoningen met de intentie om drie op de vier woningen te verduurzamen. Dat kan enerzijds door ze te renoveren tot nul-op-de-meter-woning (38%) of anderzijds door ze maximaal te isoleren en er zonnepanelen te plaatsen (38%). Hiermee kan er naast het sociale aspect ook een duurzame invulling worden gegeven aan het verstrekken van geborgde corporatieleningen.

Beleggingsstructuren

Een belegging in geborgde corporatieleningen kan op verschillende manieren worden opgebouwd. Een institutionele belegger kan zelf de portefeuille opbouwen door direct met woningcorporaties onderhandse leningen af te sluiten of door leningen af te sluiten via een broker of een platform. Uitbesteding van het opbouwen en beheren van een portefeuille kan door een mandaat te geven aan een externe manager of door te beleggen in een fonds dat onder andere in geborgde corporatieleningen belegt. Er is op dit moment nog geen fonds beschikbaar dat exclusief in geborgde corporatiewoningen belegt.

Bij een mandaat stelt de externe manager een portefeuille samen aan de hand van de afgegeven criteria. Gegeven het langetermijnkarakter van geborgde corporatieleningen is het van groot belang om de eisen en voorkeuren van de belegger ten aanzien van de karakteristieken van de belegging onderbouwd en uitlegbaar vast te leggen in het investeringsraamwerk. Bij geborgde corporatieleningen is er een beperkt aantal karakteristieken waar een belegger invloed op kan uitoefenen, zoals de looptijd en de omvang van de lening. Op mandaatniveau kan een belegger nog zijn voorkeuren aangeven ten aanzien van concentratielimieten, de minimaal vereiste spread ten opzichte van een vooraf vastgesteld referentie-instrument en de maximale kosten.

Ontwikkelingen

De markt voor financiering van woningcorporaties is in beweging. Steeds meer institutionele beleggers tonen interesse om een deel van hun beleggingen in staatsobligaties in te wisselen voor geborgde corporatieleningen. Met de ambities van woningcorporaties ten aanzien van het verduurzamingsplan is de verwachting dat de vraag naar externe financiering zal toenemen. Ook de mogelijke differentiatie van de inkomensgrens naar huishoudsamenstelling en de nog altijd zeer krappe huizenmarkt zullen de groei van de financieringsmarkt stimuleren.

Net als met andere illiquide en private investeringen is het niet eenvoudig om een passende belegging in geborgde corporatiebeleggingen te realiseren. Voor toegang tot de relatief gesloten financieringsmarkt voor corporaties is diepgaande kennis van de spelers in deze markt vereist. Daarom is het noodzakelijk om deze kennis op te bouwen of in te huren.

De sociale woningbouwsector blijft dus onverminderd in beweging en zal dit naar verwachting ook blijven doen. De vraag naar externe financiering zal doorzetten en daarmee ook kansen scheppen voor beleggers om een allocatie in geborgde corporatieleningen toe te voegen aan het beleggingspalet.

september 2021
SFDR en taxonomie: gamechanger van 2025?
september 2021
Beleggen in private debt